Valuation
Bewertungsfehler treten selten als falsche Rechenoperation zutage. Sie zeigen sich als das falsche, mit Überzeugung angewandte Framework: eine Rendite, wo eine Recovery verlangt ist, ein levered Beta gegen unlevered Cash Flows, eine Perpetuity, die stillschweigend das Unmögliche unterstellt. Das Ergebnis bleibt quantitativ kohärent und übersteht eine Quellenprüfung; das zugrunde liegende Framework ist das eigentliche Versagen.
DCF & free-cash-flow construction
MechanismusSBC ist ein realer ökonomischer Aufwand; die Hinzurechnung zum Free Cash Flow erfordert, dass die ausgleichende Verwässerung in die Je-Aktie-Brücke übernommen wird.
KonsequenzÜberschätzt den Eigenkapitalwert je Aktie und unterschätzt die Verwässerung — der DCF erscheint günstiger, als er ist.
MechanismusNach IFRS 16 / ASC 842 ist die Abschreibung des Right-of-Use-Vermögenswerts zahlungsunwirksam, doch die Cash-Leasingzahlung ist ein realer Abfluss, der im FCF abgezogen oder konsistent als Debt im EV behandelt werden muss.
KonsequenzZählt den Leasingvorteil doppelt und bläht den unlevered Free Cash Flow auf.
Distressed & special situations
MechanismusSobald ein Ausfall eingetreten oder unmittelbar bevorstehend ist, sind die planmäßigen Kupons nicht die erwarteten Cash Flows; der Preis ist ein wahrscheinlichkeitsgewichteter Recovery- und Workout-Wert, keine YTM.
KonsequenzLiefert eine quantitativ kohärente Rendite, die das Wertpapier in einem Workout systematisch falsch bepreist.
MechanismusRecovery-Cash-Flows tragen Workout- und Illiquiditätsrisiken und sollten mit einem dies widerspiegelnden Satz diskontiert werden, nicht mit dem vertraglichen Kupon des Instruments.
KonsequenzÜberschätzt den Recovery-Wert und den impliziten Preis.
Comparable companies & multiples
MechanismusEnterprise-Value-Multiples sind kapitalstrukturneutral; Equity-Multiples sind es nicht, sodass ihre Vermischung Leverage-Effekte verquickt.
KonsequenzEin levered Unternehmen erscheint gegenüber einer unlevered Vergleichsgruppe als falsch bepreist.
MechanismusPost-IFRS-16-EBITDA ist nicht mit EBITDA vor dem Standard oder mit US-GAAP-Operating-Lease-EBITDA vergleichbar, sofern es nicht normalisiert wird.
KonsequenzCross-Jurisdiction-Comps driften um den kapitalisierten Leasingbetrag auseinander.
Cost of capital (WACC)
MechanismusUnlevered FCF müssen mit dem WACC oder einem unlevered Cost of Equity diskontiert werden; das levered Beta zählt das in unlevered Cash Flows nicht enthaltene Finanzrisiko doppelt.
KonsequenzUnterschätzt den Enterprise Value eines levered Unternehmens.
MechanismusWACC-Gewichte sind Marktwertgewichte; Buchwertgewichte ignorieren das Aufgeld des Eigenkapitals gegenüber dem Buchwert.
KonsequenzGewichtet die Kapitalstruktur falsch und übergewichtet meist das Debt.
Terminal value & growth
MechanismusGordon Growth erfordert g unterhalb von r; andernfalls bricht die Formel zusammen.
KonsequenzErzeugt einen explosiven oder negativen Terminal Value, der die Bewertung dominiert.
MechanismusDas Terminaljahr muss einen Steady State darstellen; ein Multiple auf eine Kennzahl im Zyklushoch oder -tief verankert den Zyklus in die Perpetuity.
KonsequenzTrägt eine vorübergehende Marge in die Perpetuity fort.
Die vollständige Bank enthält zusätzliche Elemente, die hier nicht veröffentlicht werden. Die Taxonomie ist ein lebendiges Artefakt, aus der Praxis entstanden — versioniert, datiert und niemals als vollständig ausgegeben.